平安证券：金徽酒合理估值区间为16.1-19.6元(2024年09月30日)
2024-09-30行业持续复苏，西北也呈现企稳迹象
2015 年白酒行业呈现复苏态势 ， 1-3Q15 白酒板块总体营收、净利增 6%、 7%。展望 2016 ，消费升级将推动行业营收维持 5-10%的稳健增长 。 15 年西北上市公司营收表现落后于行业水平，不过也已呈现企稳迹象 。
金徽酒体制优势突出 ， 产品价位合理 ， 大本营有提升空间
(1)民营体制，股权结构合理 ，激励机制完善。 管理层和中层干部均参与了金徽酒持股 ， 类似于口子窖和迎驾贡酒 。
(2)主力产品价格定位合适， 30-100 元中档酒增速较快 。金徽酒主力产品价格定位合适 ，适合当地消费水平 ，充分享受民间消费升级。 30-100 元的中档酒是主要收入来源， 2011-2015 年复合增速高达 30% ，受益于省内渠道深耕和民间消费升级 ， 2015 年收入同比增 22%，占比提升 3pct 至 66% 。 100 元以上的高档白酒 15 年恢复情况较好，收入同比增 19% 。预计 2016 年中档酒和 100-200元价位的高档酒都将保持稳定增长。
(3)甘肃市场占有率还有提升空间 ，省外市场已经开始布局 。 2015 年甘肃省内收入占比 96% ，收入增量主要由省内贡献，同比增 17% 。我们估计甘肃出厂口径市场容量 30 亿左右 ，金徽酒省内市占率 30-40%。由于甘肃无其它强势白酒 ，未来省内市占率有望继续提升 。省外市场进入布局期， 16 年也有望实现较快增长 ，不过持续性有待观察 。
盈利预测与上市定价
预计 16-17 年公司收入同比增 13% 、 10% ，净利同比增 18% 、 15%， EPS 为0.70、 0.80 元。参考二三线同类白酒估值水平 ，我们认为金徽酒 16 年合理 PE为 23-28 倍 ，预计上市后合理定价区间为 16.1-19.6 元。
风险提示
经济增速下滑超预期，影响白酒需求 。
